Modelo de Gordon – jeito simples para calcular o preço de um ativo

Para um investidor que está iniciando, o que mais preocupa é entender como o preço de um ativo é formado. Entre várias técnicas de precificação de ativos, uma se destaca pela simplicidade, o modelo de Gordon.

Comparado com demais modelo, como o Fluxo de Caixa Descontado, o modelo de Gordon é uma fórmula simples. Enquanto os outros modelos de valuation trazem a Valor Presente os fluxos de caixa, a fórmula elaborada por Gordon mede os fluxos de caixa através dos dividendos pagos por uma empresa, simplificando projeções e premissas.

Premissas do modelo de Gordon

• O fluxo de caixa livre da empresa é pago como dividendos
• A empresa tem dívida estável
• O modelo de negócios da empresa é estável, não havendo mudanças significativas na operação
• A empresa cresce a uma taxa constante e imutável

Fórmula de Gordon

Então, o modelo de Gordon usa uma estimativa de dividendos futuros, que crescerão a taxas constantes. Por esse motivo o maior cuidado que o investidor deve ter é bom senso, em especial para colocar taxas de crescimento e retorno esperado.

A fórmula então do valor intrínseco de uma ação (ou ativo) é o dividendo futuro, descontado pela diferença entre o retorno esperado (K) e o crescimento (g).

Exemplo de aplicação do modelo

Ação

Para ilustrar,pense no seguinte exemplo: uma empresa está listada em R$190 por ação. Além disso, você exige uma taxa de retorno de 10%. Atualmente, a empresa paga R$10 de dividendos por ação, que os investidores esperam crescer 5% ao ano. Assim, o valor da empresa poderia ser calculado como:

Valor intrínseco = 10 / (0,1 – 0,05)
Valor intrínseco = R$ 200

Assim, pelos cálculos, trazendo os dividendos a valor presente, podemos verificar que há um pequeno upside de R$10 no preço atual da ação. Talvez a bolsa esteja ligeiramente mais pessimista do que as minhas premissas.

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Fundo imobiliário (Fii)

Imagine que um Fundo imobiliário está sendo cotado a R$100. Esse fundo imobiliário possui 20% de vacância, paga R$9 de proventos anualmente. Como um fundo imobiliário não cresce na perpetuidade, colocamos como 0% seu crescimento. Logo, usando a mesma taxa da ação de 10%, temos o seguinte valor:

Valor intrínseco = 9/ (0,1 – 0)
Valor intrínseco = R$ 110

Assim, pelos cálculos, podemos verificar que há um pequeno downside de R$10 no preço atual do Fii. É provável que o preço de bolsa de valores do Fii esteja prevendo uma diminuição de vacância

Quais são as limitações do modelo de crescimento de Gordon?

A suposição de que uma empresa cresce a uma taxa constante é um grande problema no Modelo de Gordon. Na realidade, é pouco provável que as empresas tenham seus dividendos aumentados a uma taxa constante, especialmente aqui no Brasil. Além disso, muitas vezes as empresas nem pagam dividendo para que seja possível esse cálculo.

Outra questão é a alta sensibilidade do modelo à taxa de crescimento e ao fator de desconto utilizado, já que ele leva em conta apenas a perpetuidade. O modelo pode resultar em um valor negativo se a taxa de retorno exigida for menor que a taxa de crescimento, o que pode poderia ocorrer, entre outras, em empresas de crescimento acelerado.

Além disso, uma vez que o modelo exclui oscilações nas condições, como taxas de desconto variando, fluxo de caixa temporariamente negativo, e margens expandindo ou contraindo. Assim, muitas vezes é uma tarefa quase impossível ajustar os resultados para usar esse modelo, sem que de alguma forma a empresa fique mal precificadas.

Em resumo, segundo Damodaran, o modelo de crescimento de Gordon é mais adequado para empresas que crescem a uma taxa comparável ou inferior ao crescimento nominal da economia e que têm políticas de pagamento de dividendos bem estabelecidas que pretendem continuar no futuro. O pagamento de dividendos da empresa deve ser consistente com a premissa de estabilidade, uma vez que empresas estáveis geralmente pagam dividendos substanciais. Em particular, este modelo subestimará o valor das ações em empresas que consistentemente pagam menos do que podem pagar e acumulam caixa no processo.

Conclusão

O modelo de Gordon foi um dos primeiros modelos que aprendi sobre precificação de ativos. Embora limitado, é útil para realizar algumas contas rápidas, especialmente para fundos imobiliários (que possuem crescimento próximo de zero na perpetuidade) e ações mais estáveis de dividendo.

Embora existam limitações – e críticas – ao modelo, acredito que a fórmula de Gordon traz muito mais benefícios do que ser totalmente leigo. Na minha visão, Gordon conseguiu simplificar algo que é bastante complexo.

Enfim, arrisco a dizer que o modelo de Gordon é a melhor porta de entrada para começar a estudar sobre valuation – e uma ótima arma se você quiser caçar dividendos descontados na bolsa de valores. Porém, é claro, é necessário ter claro as limitações e as possíveis perdas na análise.